France : les créanciers prennent-ils le pouvoir ?

Moody’s n’a finalement pas appuyé sur le bouton. Vendredi soir, l’agence a maintenu la note française à Aa3 avec perspective négative. La dégradation redoutée n’a donc pas eu lieu. Mais sur les marchés, le verdict est déjà beaucoup plus sévère. Vendredi matin, l’écart entre le taux français à dix ans et le taux allemand avait atteint environ 175 points de base, son niveau le plus élevé depuis novembre 2011 et près de 90 points de plus qu’au début de septembre. Moody’s temporise, mais ceux qui prêtent réellement de l’argent à la France réclament déjà une prime de plus en plus lourde.

Les CDS, qui permettent de mesurer le prix du risque de défaut, envoient un signal encore plus brutal. Ils valorisent désormais la France comme un émetteur situé entre le bas de la catégorie A et le haut de la catégorie BBB. Plus symbolique encore, Paris emprunte maintenant à dix ans plus cher que Rome, pourtant moins bien notée par les grandes agences. Les rendements français ont récemment dépassé 5 %, contre environ 4,6 % pour l’Italie. La France qui regardait autrefois avec inquiétude les pays du sud de l’Europe découvre qu’elle peut désormais être elle-même considérée comme l’un des maillons fragiles de la zone euro.

Une arithmétique qui ne se négocie pas

Goldman Sachs résume le problème avec une équation que les discours politiques ne peuvent pas contourner. Avec 1 % de croissance réelle, 2 % d’inflation et un coût de financement de 4 %, la France devrait dégager un excédent primaire proche de 1 % du PIB simplement pour stabiliser sa dette. Si le coût de financement se rapproche durablement des taux actuels, supérieurs à 5 %, l’effort nécessaire grimpe vers 2 %. Ce ne sont que des simulations, mais elles révèlent l’essentiel : plus la France emprunte cher, plus elle doit économiser avant même de commencer à réduire sa dette.

Et même les prévisions officielles paraissent fragiles. Goldman n’attend que 0,6 % de croissance en 2027, contre 1 % dans les hypothèses du gouvernement. Paris vise un déficit de 5 % du PIB, mais la banque estime qu’il pourrait finalement atteindre 5,3 %, après 5,4 % cette année. Trois dixièmes de point peuvent sembler insignifiants. Ils ne le sont pas lorsqu’un État traîne une dette massive et doit renouveler chaque année des centaines de milliards d’euros d’emprunts. Chaque dérapage nourrit les intérêts. Chaque euro supplémentaire consacré à la dette est un euro qui ne finance pas autre chose.

C’est ici que la souveraineté devient concrète. La France peut toujours voter son budget, fixer ses impôts et choisir ses dépenses. Mais plus elle dépend de créanciers qui demandent des taux élevés, moins ces choix sont libres dans les faits. Les agences de notation ne siègent pas à l’Assemblée nationale et les fonds d’investissement ne dirigent pas Bercy. Pourtant, ils peuvent renchérir brutalement le prix des décisions françaises. Quand un pays vit durablement à crédit, celui qui apporte l’argent finit nécessairement par peser sur les conditions auxquelles cet argent est disponible.

La paralysie politique aggrave encore cette dépendance. Plusieurs économies prévues dans le budget 2027 ont été supprimées ou rejetées au Parlement. Le 23 octobre, l’Assemblée nationale a également rejeté en première lecture la partie recettes du budget de la Sécurité sociale, entraînant le rejet du texte à ce stade. À quelques mois de la présidentielle, chaque parti pense déjà à l’élection et les compromis deviennent toujours plus difficiles. Le pouvoir promet donc aux marchés de réduire le déficit alors que le Parlement détricote une partie des économies nécessaires. Plus la politique française se bloque, plus les créanciers deviennent les spectateurs décisifs de cette impuissance.

Une société qui refuse l’ajustement

Et le Parlement n’est pas le seul obstacle. La rue refuse elle aussi de payer l’addition. Les manifestations du week-end dernier ont été parmi les plus importantes depuis les gilets jaunes et les grands mouvements contre les retraites. Plusieurs sondages réalisés après ces événements placent Jean-Luc Mélenchon en deuxième position dans certaines hypothèses de premier tour. Une enquête Toluna-Harris réalisée du 19 au 21 octobre le situait notamment à 17 %, contre 16 % pour Édouard Philippe dans une configuration testée. Ce sondage ne prédit évidemment pas l’élection. Mais il illustre un problème que Goldman considère comme central : politiquement, imposer une cure budgétaire massive à la France pourrait devenir extrêmement difficile.

« Le principal enseignement des manifestations est que nous n’avons pas affaire à une société prête à accepter une telle ampleur d’ajustement, quelle que soit la volonté politique. »

Toute l’impasse française tient dans cette phrase. Les créanciers demandent une dette stabilisée. Pour y parvenir, il faut réduire les déficits. Mais dès que l’État touche aux dépenses, aux retraites, aux prestations ou aux services publics, la contestation explose. Le Parlement bloque une partie des économies et la rue rejette une partie de l’ajustement. Pendant ce temps, les taux montent. Et plus ils montent, plus l’effort exigé devient important. La France risque ainsi de découvrir le pire des cercles vicieux : plus elle refuse l’ajustement, plus celui-ci devient coûteux lorsqu’il finit par s’imposer.

Les prochaines semaines ne promettent aucun répit. Goldman avait identifié plusieurs échéances capables d’entretenir la tension : nouvelles manifestations, publication du PIB du troisième trimestre le 30 octobre, grèves annoncées le 5 novembre et rassemblement de Jean-Luc Mélenchon le lendemain. Moody’s a retiré un détonateur immédiat en maintenant la note française. Mais la perspective reste négative. Cela signifie que le problème n’est absolument pas réglé. Une agence peut attendre. Le marché, lui, réévalue le risque français chaque jour.

Rushabh Amin, d’Allspring Global Investments, résume parfaitement la position des investisseurs : « Il faut attendre de voir comment le récit évolue au cours des six prochains mois jusqu’à l’élection. C’est cela qui aura l’impact le plus significatif sur le spread. » La présidentielle des 18 avril et 2 mai 2027 devient ainsi un événement financier autant que politique. Les Français choisiront leur prochain président, mais les investisseurs jugeront immédiatement la crédibilité de son programme budgétaire. Le bulletin de vote reste français. Le prix de la dette, lui, se décide sur les marchés mondiaux.

Reste alors le dernier filet de sécurité : la Banque centrale européenne. Bank of America estime que si l’écart de taux français continue de s’envoler, la pression augmentera sur la BCE pour qu’elle intervienne au moins verbalement. Voilà où en est arrivée la deuxième économie de la zone euro : lorsque ses propres marchés obligataires deviennent trop tendus, les regards se tournent vers Francfort. La BCE peut empêcher une panique financière de devenir incontrôlable, mais elle n’efface ni les déficits ni la dette. Et surtout, Paris ne décide pas seul de sa politique. Plus la France dépendra de cette protection, plus la question de sa véritable autonomie financière deviendra difficile à esquiver.

Mike Bell, de RBC BlueBay, prévient que le danger changerait encore d’échelle si Moody’s, S&P et Fitch finissaient toutes par faire descendre la France dans la catégorie BBB. Nous n’en sommes pas là : Moody’s maintient Aa3 et S&P comme Fitch classent encore la France A+. Mais la mécanique est enclenchée. Dette massive, déficits persistants, Parlement bloqué, société hostile aux sacrifices et taux en forte hausse : chacun de ces problèmes alimente les autres. La France n’est pas officiellement sous tutelle. Mais plus elle doit convaincre ses créanciers pour continuer à financer son modèle, plus sa liberté de choix se rétrécit. La véritable question est désormais de savoir à quel moment un pays qui dépend toujours davantage de l’argent des autres cesse, dans les faits, de maîtriser pleinement sa propre trajectoire.

Source : zerohedge.com